祥乾资产 IPO雷达｜52TOYS递表港交所，3年亏近2亿元、蜡笔小新撑起6成营收，易建联入股

　　据港交所官网，5月22日，北京乐自天成文化发展股份有限公司（以下简称“52TOYS”）递交招股书，拟于该所主板挂牌上市，花旗和华泰国际担任联席保荐人。这意味着，继泡泡玛特、布鲁可后，52TOYS成为又一家拟赴港上市的IP玩具公司。

　　公开资料显示祥乾资产，意在港股上市的还有其他潮玩公司，卡游则已于今年4月14日递表，名创优品也传正考虑分拆旗下TOP TOY在港上市。

　　▍第三大中国内地IP玩具公司，以GMV计蜡笔小新及猫和老鼠IP内地第一

　　公开资料显示，52TOYS成立于2015年，创始人为陈威与黄今。其中，陈威是中国内地玩具行业的“拓荒者”之一，拥有近20年从业经验，曾代理万代、孩之宝等国际品牌；而黄今则是《三国杀》系列创始人之一。

　　招股书显示，52TOYS是中国内地领先的IP玩具公司，截至2024年12月31日，公司拥有超过100个自有及授权IP。自2015年公司的品牌推出以来，公司秉持“IP中枢”战略，持续开发多品类且引人入胜的IP玩具。根据灼识谘询，按2024年中国内地GMV计，公司在中国内地多品类IP玩具公司中排名第二，而按相同标准衡量，公司为第三大中国内地IP玩具公司。

　　至于公司取名52TOYS的初衷，公司在招股书中介绍，“52”既是中文“我爱”的谐音，也是一年中的周数。公司是一群全年都爱玩的人，而公司的激情是让所有人也能一样，找到人类天性中最美好的部分，而世界也会因此变得更好。大家玩儿起来。

　　公司提供多品类不同形态产品（例如静态玩偶、可动玩偶、发条玩具、变形机甲及拼装玩具、毛绒玩具及衍生周边）的能力在IP玩具行业较为稀缺，但这也是成功的关键。以“IP中枢”战略、多品类运营能力和全产业链布局为核心，公司持续推出包括蜡笔小新、猫和老鼠等在内的授权IP热门产品。根据灼识谘询，于2024年，按GMV计，公司的蜡笔小新以及猫和老鼠产品系列位列中国内地同类IP产品第一。公司自有IP的产品系列，如猛兽匣变形机甲系列、胖哒幼(Panda Roll)熊猫系列以及Sleep系列，也深受消费者喜爱。以猛兽匣IP为例，于往绩记录期间，公司已推出超过160款SKU，累计GMV超过人民币1.9亿元。

　　值得注意的是，公开资料显示，52TOYS目前已历经逾数亿元数轮融资，投资者包括兼固资本、中金资本、国中资本、前海母基金、浙商创新、易建联家族、新瞳资本等。在递交招股书之前，52TOYS在今年5月刚刚完成一轮约1.44亿的融资，万达电影旗下全资子公司北京影时光电子商务有限公司拟与关联方上海儒意星辰企业管理有限公司共同投资52TOYS。

　　▍近3年复合年增长率为近17%，但合计亏损近2亿元

　　招股书显示，于往绩记录期间，公司的收入实现显著增长，由2022年的4.629亿元人民币（下同）增加至2024年的6.301亿元，复合年增长率为16.7%。尤其是，海外市场收入由2022年的3540万元增加至2024年的1.474亿元，复合年增长率超过100%。

　　招股书显示，在过去的2022年、2023年和2024年，乐自天成的营业收入分别为4.63亿元、4.82亿元、6.30亿元，相应的净亏损分别为170.8万元、7193.4万元和1.22亿元，这意味着，公司报告期三年净亏损近两亿元；毛利分别为1.34亿元、1.95亿元、2.51亿元。

　　▍主要靠头部授权IP支撑销售额，蜡笔小新贡献6成营收

　　记者注意到，在招股书中，52TOYS提示了公司相当大部分收入来自授权IP的风险。

　　52TOYS表示，公司面临与IP授权协议及第三方IP版权方和授权方有关的各种风险，包括无法或根本无法以优惠条款取得、维持或重续授权的可能性，以及公司的IP版权方或授权方可能无法维护及保护彼等的IP的风险，这可能会对公司的业务及经营业绩产生不利影响。倘公司未能与第三方IP版权方或授权方维持良好关系，公司的营运、业务前景及财务状况可能会受到重大不利影响。公司的授权协议的期限通常为一至三年，可经双方协定自动重续。因此，无法保证公司总能以类似条款成功重续或维持公司的授权协议，或根本无法重续或维持有关协议。

　　招股书显示，公司自有IP表现乏力，主要靠头部授权IP如蜡笔小新、猫和老鼠、哆啦A梦、草莓熊、史迪奇、公主系列等支撑公司的销售额。数据显示，2022-2024年度，52TOYS自有IP销售收入分别为1.32亿元、1.3亿元、1.54亿元，销售份额占比分别为28.5%、27%及24.5%。而公司授权IP2022-2024年度销售收入分别为2.33亿元、2.86亿元、4.06亿元，销售份额占比分别为50.2%、59.3%及64.5%。

　　从近三年销售额变化来看，公司自有IP销售额占比逐渐下滑，而授权IP销售额占比则逐年上涨。2024年，公司营收为6.30亿元，而蜡笔小新玩具整体实现GMV超过3.8亿元。这意味着，公司2024年6成营收大致可以看作是由蜡笔小新贡献的。

　　值得注意的是，2027年，蜡笔小新的授权将到期，迪士尼多个IP授权则是2025年即到期，公司在续约意向及续约成本上存在一定变数和风险。

　　公开资料还显示，与同行业可比公司比较，从2024年毛利率来看，52TOYS毛利率仅为39.9%，大幅低于泡泡玛特（66.8%）、布鲁可（52.6%）。

　　▍存货管理风险与应收款、预付款减值风险

　　招股书提示，公司存在存货管理风险与应收款、预付款减值风险。

　　存货管理风险方面。截至2022年、2023年和2024年12月31日，公司的存货分别为1.237亿元、8440万元及1.544亿元。于2022年、2023年及2024年，公司的存货周转天数分别为150天、132天及115天。如果公司无法预测消费者需求或无法应对对公司产品销售产生负面影响的不可预见事宜，均可能使公司面临存货过时的风险或导致存货价值下降或存货减值。另一方面，销售预测不准确或合作工厂的产能不足均可能导致存货短缺，从而无法满足市场对产品的需求及销售合作伙伴的订单。存货管理失败可能对公司的业务、经营业绩及财务状况造成重大不利影响。

　　应收款及预付款减值风险方面。截至2022年、2023年及2024年12月31日，公司分别录得其他应收款项及预付款项3640万元、2270万元及2620万元。公司的其他应收款项及预付款项主要包括预付供应商款项、租赁按金、具退货权资产及递延股份发行成本。倘公司的其他应收款项及预付款项产生任何重大减值亏损，公司的财务状况及经营业绩可能会受到重大不利影响。

　　▍负债及流动负债风险

　　招股书提示，公司于往绩记录期间录得负债净额及流动负债净额。

　　主要受若干非经营性项目（如按公平值计量且其变动计入当期损益的金融负债）的影响，于2022年、2023年及2024年12月31日祥乾资产，公司分别录得负债净额2.581亿元、3.3亿元及4.493亿元。此外，于2023年及2024年12月31日，公司的流动负债净额分别为4.034亿元及5.417亿元。公司无法保证日后不会录得负债净额或流动负债净额。流动负债净额可能会令公司面临流动资金风险，并限制公司的营运灵活性。倘公司面临经营现金流量短缺，则公司的流动资金状况或会受到重大不利影响，从而可能对公司的经营业绩与财务状况产生不利影响。

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